На прошлой неделе Группа ЛСР собрала книгу заявок на трехлетние облигации серии 001Р-08 объемом 7 млрд руб. Ставка купона установлена на уровне 12,75% годовых. По новому выпуску предлагается самая высокая доходность среди бумаг девелоперов с аналогичным уровнем кредитного рейтинга, что делает его более привлекательным относительно аналогов.
Группа ЛСР — одна из крупнейших российских строительных компаний. По данным единого ресурса застройщиков, на начало мая компания занимала третье место по объему текущего строительства с показателем 2,4 млн м2. Группа ЛСР располагает значительным земельным банком, который при текущих темпах строительства может обеспечить деятельность компании на протяжении пяти лет. Основные регионы ее присутствия — Москва, Санкт-Петербург, Екатеринбург и Сочи. Бизнес довольно широко диверсифицирован как по проектам (в прошлом году на долю крупнейшего из них приходилось не более 10% выручки), так и по категории жилья: в портфеле Группы ЛСР проекты эконом-, бизнес- и премиум-классов.
Долговая нагрузка растет быстрее доходов. Согласно отчетности по МСФО, выручка по итогам 2022 г. составила 139,7 млрд руб. (+7% г/г), EBITDA выросла почти на 8% до 38,6 млрд руб., а рентабельность по EBITDA увеличилась на скромные 0,2 п. п. до 27,6%. Из-за высоких ставок проектного финансирования и увеличения задолженности финансовые расходы выросли до 17,8 млрд руб., а коэффициент покрытия процентных платежей снизился до 2,2 против 3,3 годом ранее. Обязательства компании выросли до 215 млрд руб. (+27% г/г), что обусловлено внеплановым финансированием приобретения земельных участков. Отношение чистого долга Группы ЛСР с учетом эскроу-счетов к EBITDA за год выросло с 2,9 до 3,4. Из-за привлечения коротких кредитов заметно ухудшился график погашения обязательств: доля краткосрочного долга выросла до 47%, при этом денежные средства покрывали его всего на 25%. Вместе с тем риски ликвидности минимизируются наличием значительного запаса денежных средств на эскроу-счетах, которые на конец 2022 г. составили 76,5 млрд руб., и наличием неиспользованных кредитных линий на сумму 133,3 млрд руб.
Существенное снижение продаж в 1К23 связано с эффектом высокой базы. Объем продаж в 1К23 в денежном выражении упал на 37% г/г и на 26% г/г — в натуральном. Ввод жилья в эксплуатацию увеличился на 99% г/г до 217 тыс. м2 — значительно выше, чем показатель ввода в эксплуатацию многоквартирных домов в РФ по всем застройщикам (+10% г/г, согласно Росстату). Снижение продаж объясняется чрезвычайно большим количеством сделок в 1К22, когда покупатели спешили приобрести квартиры до повышения ставок. По сравнению с 1К21 динамика продаж оказалась значительно лучше: снижение составило всего 10% в денежном выражении и 9% — в натуральном. Мы полагаем, что спрос на квартиры бизнес- и элит-классов, которые составляют около половины проектов Группы ЛСР, в текущем году останется под давлением из-за нестабильной геополитической и экономической ситуации, что негативно скажется на выручке компании. Вместе с тем в силу более активного, чем мы прогнозировали, восстановления рынка мы ожидаем улучшения результатов в 2К23.
Новый выпуск Группы ЛСР дает самую высокую доходность среди аналогов. В обращении находятся четыре выпуска облигаций компании с купонами от 8 до 8,65% годовых, которые при дюрации 0,8–2,2 года торгуются с доходностью 11,8–12% годовых. Ставка квартального купона по новому выпуску установлена на уровне 12,75% годовых. После выхода на вторичный рынок котировки нового выпуска выросли более чем на 1%, и сейчас его доходность составляет примерно 12,85% — это одна из самых высоких доходностей компаний строительного сектора с аналогичным уровнем кредитного рейтинга. Учитывая повышение котировок, потенциал роста мы оцениваем как минимальный, тем не менее бумаги все еще позволяют зафиксировать довольно высокую доходность.
Александр Афонин
Старший аналитик
Ирина Фомкина
Аналитик
